防水材料是防止地下水、雨水或空气中的水分渗透至建筑物围护结构内的一种装修用到的材料。在房建领域主要用在房屋建筑的屋面、地下工程、卫生间及外墙面等，在基建领域主要用在铁路、公路桥梁、隧道、地铁、城市综合管廊、水利工程等等。在建筑施工中，防水材料在建筑物表明产生防水层，以达到防水抗渗漏的效果，因此建筑材料的质量必然的联系到建筑工程的结构效果和使用寿命。

  国内防水材料大致上可以分为卷材和涂料两大类。按照防水材料性能分类，可分为柔性防水和刚性防水，柔性防水是指利用卷材、涂膜等柔性材料作为防水层，刚性防水是指利用防水砂浆、细石混凝土等刚性材料作为防水层；按品种分类，国内防水材料主 要是防水涂料和防水卷材两大类。

  ■ 防水卷材又可进一步细分为SBS/APP 改性沥青防水 卷材、高分子防水卷材等，适用于连续的大平面区域，常用于建筑屋顶、地下室、高铁、高速、隧道、桥梁等大型工程，具有耐老化、耐刺穿、耐腐蚀等性能。

  ■ 防水涂料根据成分可分类为溶剂型涂料和水性涂料，适用于任意形状以及薄涂层的区域，常用于小型民用建筑及厨房、卫生间、阳台等家装施工，具有透气性强、损坏后易修补等特点。

  防水卷材市占率高达七成，防水涂料次之。目前我国建筑防水材料的产品主要有以下四大类：SBS/APP 改性沥青防水卷材、合成高分子防水卷材、防水涂料以及自粘卷材。

  根据中国建筑防水协会数据，以上四大类防水材料分别占比 36.06%、11.16%、25.89%、22.64%，合计占比达到 95.75%；其中，防水卷材仍是防水材料主要类型，占比达到 69.86%，高分子卷材占比仅为 11.16%，相比来说较低，但高分子卷材耐腐蚀、耐老化、常规使用的寿命长等性能突出，是未来全球防水卷材发展的主流方向。

  近代防水材料起源于欧洲，于 20 世纪 40 年代在我国生产应用。现代建筑防水材料自发现沥青并用于防水材料开始，石油沥青制成的沥青油毡起源于欧洲，于 20 世纪 20 年代传入中国，20 世纪 40 年代在我国生产应用，在相当长的时间内油毛毡是唯一的防水材料，沥青水密性、气密性强，采用叠层做法能做到二毡三油、三毡四油， 对提升防水工程质量起到非常大作用。

  20 世纪 80 年代以来，我国开发出三元乙丙橡胶、氯化聚乙烯—橡胶共混、聚氯乙烯等合成高分子防水卷材，自行研制了 SBS、APP 改性沥青防水卷材。由于在沥青中加入高聚物 SBS 或 APP 等改性剂，改善了高低温性能和耐久性。

  改性沥青防水涂料从 70 年代起发展迅速，后来高分子涂料也大量使用。近年来，新型改性沥青防水材料、TPO 防水片材等高分子防水材料对传统防水材料的替代己成为建筑防水材料行业的发展趋势。

  建筑防水行业上游是沥青行业、石油及石油化学工业产业等，原材料成本中沥青占比最高。

  防水企业 80%以上的生产所带来的成本来自于直接原材料，主要原材料包括沥青、乳液、 聚酯胎基、SBS 改性剂、膜类（含隔离膜）、基础油、聚醚、石蜡、异氰酸酯等大宗化工原料商品，其中沥青占采购金额比重最大，约占原材料成本的三分之一。

  由于上游原材料多为大宗商品，防水企业对上游议价能力整体不强，但大规模的公司具备一定的集中采购优势。

  防水材料应用在包括存量和增量建筑的改造、大型市政设施建设工程、高铁桥梁、地下管廊、水利工程等，近年来兴起的 BIPV、BAPV 也为防水材料带来新的市场空间，以上领域共同决定了建筑防水行业的市场需求。

  2021 年我国建筑防水材料行业共有 3,000 多家企业，其中主营收入在 2,000 万元以上的防水材料生产企业有 839 家，主营业务累计收入达到 1261.59 亿元，2021 年建筑防水材料总产量为 40.92 亿平方米，同比增长率达到 8.4%。

  根据贝壳研究院发布的《2022 家装消费趋势调查报告》，有超过六成的家装消费者曾遇到过材料问题，有 69.2%的消费者遇到过辅材问题，集中在防水材料（33.3%）、乳胶漆材料（32%）、板材 （26.3%）等。

  当前我国防水行业面临着技术难点，如原材料选择、配比和反应混合等生产的基本工艺。许多中小企业由于技术瓶颈，导致生产的基本工艺不成熟、成品率低、产品的质量不稳定，只能采取模仿策略，无序竞争的现象仍较为突出，行业整体呈现落后产能过剩、行业集中度低的特点。

  目前建筑防水行业可大致分为三个梯队，第一梯队是以防水产品为核心业务的上市公司。这一些企业的规模大，技术水平领先，知名度高，长期资金市场融资能力强，管理能力相对优秀，在市场中处于领先地位。

  第二梯队的企业包括卓宝科技、宏源防水、雨中情等，初步完成或正在进行全国性产业布局，但在规模和产品覆盖范围上仍然落后于第一梯队。

  建筑防水行业集中度较低。据中国建筑防水协会数据，截至 2021 年末中国规模以上防水公司数共计 839 家，839 家规模以上（主要经营业务收入在 2000 万元以上）防水企业的主要经营业务收入累计为 1261.59 亿元，其中东方雨虹营收占比 25.31%，科顺股份占比 6.16%，凯伦股份占比 2.05%，北新建材防水业务营收占比 2.99%。

  考虑到整体行业规模的情况下国内防水企业 CR3 不超过 25%，对比美国 CR3 接近 60%，具有较大提升空间。

  地产集中度提升，大规模集采需求拉动防水行业集中度提升。近年来地产集中度持续提升，行业从粗放走向精细，花了钱的人住房的核心需求除了房屋位置的变动和居住面积的增加外，更加关注居住品质。

  优质的防水材料可延长建筑常规使用的寿命，提升居住体验，节约维修补漏成本。随着下游客户对于家装品质的需求慢慢地提升，地产商更倾向于选择品牌知名度高、产品质量有保障的有突出贡献的公司，这一些企业将加速抢占市场占有率，行业集中度会逐渐提升。

  防水新规落地有望加速市场出清，驱动行业集中度提升。2022 年 10 月，住建部正式出台《建筑与市政设施建设工程防水通用规范》，自 2023 年 4 月 1 日起实施。规定工程防水设计工作年限需要符合：

  地下工程不低于工程结构设计工作年限、屋面不低于 20 年、 室内工程不低于 25 年。

  新规出台前防水工程质保期普遍为 5 年，只满足 5 年质保要求的产品将会加速出局，高环保、高耐久、高可靠性的产品有望逐步占据市场主流。而头部企业具有研发优势和品类优势，在市场结构迭代升级的过程中占据先发优势，能够率先抢占市场，生产水平较低、产品质量较差的小企业将逐渐被淘汰。

  生产企业毛利率受原油价格波动影响较大，大约滞后 1-2 个季度。由于上游原材料多为石油化学工业产品，价格与国际原油价格相关性较强，因此企业的毛利率水平受原油价格波动影响较大。

  根据头豹研究院数据，2020 年受疫情影响，原油价格从 64 美元 /桶下降到 43 美元/桶，CR3 防水材料的平均价格也从 10.17 元/平方米下降至 8.48 元/ 平方米，对防水企业毛利形成挤占。

  以东方雨虹为例，复盘历史原油价格与生产企业毛利率数据，不难发现生产企业毛利率大约滞后于原油价格波动 1-2 个季度。2022H2 原油价格从高位开始回落，如果原油价格维持目前价格中枢下移的趋势，从历史数据来看，2023 年生产企业毛利率有望得到较为显著的修复。

  建筑防水材料的主要应用领域是房建、基建、城市更新领域，依据建筑防水协会统计，目前各项需求占比分别为 40%、40%、20%，其中房建包括房地产、其他房建等， 房地产占房建的 60-70%；基建包括轨道交通、管廊、水利、高铁、高速公路（桥、隧， 省县高速公路）等。

  在屋顶分布式光伏中，防水卷材被普遍的应用。依照我们的测算，新规落地后建筑防水行业市场空间约为 1765 亿元。房建、基建、 修缮（只计算屋面修缮，不含旧改）、光伏屋顶的市场空间分别为 815 亿元、600 亿元、 300 亿元、50 亿元。如果考虑到旧改及地下工程、室内工程等修缮需求，市场空间将进一步扩大。

  （1）对防水设计工作年限提出明确要求。新规不分等级统一要求屋面防水工作年限不低于 20 年，对比原屋面标准“一级不低于 20 年，二级不低于 10 年”明显提高；室内防水工作年限不低于 25 年，地下防水要不低于结构寿命。

  （2）被列为一级防水要求的建筑增加。根据 GB50178 标准和国际通用的气候区干湿程度分类方法，屋面、外墙工程防水使用环境根据地区年降水量分为三类：Ⅰ类（年降水量≥1300mm）、Ⅱ类（400mm≤年降水量1300mm）、Ⅲ类（年降水量400mm）。

  新规中适用于一级防水的工程包含年降水量 400mm 以上所有民用建筑的屋面、外墙和室内工程。根据防水协会副秘书长朱冬青的估计，新规执行后，国内大概 80%～85%以上的建筑都可能会被列为建筑防水的一级防水要求。

  （3）增加了防水要求的层次和道数。屋面工程，一级防水屋面从原来的两道防水增为三道防水（其中卷材不少于一道），二级防水屋面从原来的一道防水增为两道防水（其中卷材不少于一道）；

  地下工程，新规中明挖法的一级防水工程防水比现行标准多一道，对结构接缝的防水要求也更高；外墙工程，一级防水等级的框架填充或砌体结构外墙应有两道及以上防水层，封闭式幕墙应达到一级防水要求等；室内工程，新规中只规定了甲类工程，国内 95%的室内工程都应该是一级防水，卫生间、阳台要两道防水层，要求整体提高。

  （4）卷材厚度要求增加。新规规定金属屋面选用高分子卷材 PVC、EPDM、TPO 等外露性防水卷材单层使用时的厚度，一级防水要求卷材不小于 1.8mm，二级防水要求卷材不小于 1.5mm，而目前未使用卷材的比例可能超过 80%，新规落地有利于防水卷材的用量提升。

  防水材料在建筑工程的开工和竣工端均有所应用，防水卷材应用于开工时地下结构防水阶段和屋面防水，与新开工数据相关性较大；防水涂料常用于小型民用建筑及厨房、卫生间、阳台等家装施工，于工程即将竣工验收的阶段使用，其需求增速与竣工面积的增速有较高的相关性。

  目前我国建筑防水工程建设价格占比约为 1-2%，与发达国家 6-7%的水平仍有很大的差距。根据智研咨询，房建领域中，防水行业的下游使用部位占比为屋面 36%，地下室 32%，厨卫阳台 10%，其他 22%。

  (1) 开工端防水材料需求与竣工端防水材料需求比例为 7：3，维持不变；

  (3) 依据建筑防水协会数据，房地产的防水材料需求占房建的 60-70%，我们假设地产需求占房建需求的 65%，且该数据维持不变；

  (4) 房屋建安成本选取一、二线) 房建领域市场空间=房地产加权平均面积*房屋建安成本*防水材料占比/房地产需求占房建需求的百分比；

  (6) 屋面工程，我们假设新规落地后一级防水的比例为 80%，二、三级防水要求的占比分别是 10%，而一级防水屋面从原来的两道防水增为三道防水（其中卷材不少于一道），二级防水屋面从原来的一道防水增为两道防水（其中卷材不少于一道），因此在只考虑价值量叠加的情况下，屋面工程防水材料需求增量预计超过 50%；

  (7) 地下工程，一级地下室外设防水工程防水比现行标准多一道，而二、三级防水变化不大，考虑到新规执行后国内大概 80%及以上的建筑都可能会被列为建 筑防水的一级防水要求，目前我国防水工程达到一级防水标准的假设为 35%，在只考虑价值量叠加的情况下，屋面工程防水材料需求增量预计超过 60%；

  (8) 外墙工程，现行规范对外墙防水无强制要求，增量大多数来源于于新规要求的年降水量400mm 的民用建筑均采用一级防水，混凝土外墙 1 道防水、砌体墙 2 道防水，因此外墙防水需新增 1-2 道防水；

  (9) 室内工程，新规实施后一级防水要求卫生间、阳台不应少于 2 道防水，对比现行规范室内需新增 1 道防水，目前我国防水工程达到一级防水标准的假设为 35%，新规落地后国内 95%的室内工程都应该是一级防水，在只考虑价值量叠加的情况下，室内工程防水材料需求增量预计为 95%。

  供需两侧政策齐发力，驱动房地产行业加速复苏。2022 年地产行业迎来景气度低谷，开工、竣工情况低迷，2022 年 1-12 月份，房屋新开工面积、房屋竣工面积、住宅销售面积分别同比下降 39.37%、14.98%、24.30%，均同比大幅下滑。

  多部门陆续印发支持房地产政策，2022Q4“稳地产”政策力度显著升级，信贷、债券、股权三大融资渠道“三箭齐发”中央经济工作会议将扩大内需放在首位，在扩大内需的方面首先提到“支持住房改善”，2023 年 1 月 5 日，央行银保监会发布首套住房贷款利率政策动态调整机制，1 月 6 日住建部表态降低第一套住房首付比、首套利率，对第二套住房合理支持。

  供需两端政策齐发力，地产行业有望加速修复，2023 年 1-2 月份，房屋竣工面积同比上升 8.0%，是自 2022 年以来同比首次转正，对比 2022 年全年增速上升 23 个百分点；销售面积、新开工面积分别同比增速-3.6%、-9.4%，跌幅显著收窄。

  随着“保交楼”政策的持续推进和需求端政策的持续发力，新开工和竣工端有望持续回暖，房建领域的防水材料市场空间也将进一步扩大。

  防水修缮市场潜力大。房屋渗漏已成为长期困扰我国建筑工程主体问题之一，据 2020 年《建筑业发展统计分析报告》数据统计，国内房屋建筑保有量已超 700 亿平方米，而相关调研显示，房子综合渗漏率超过 63%。

  防水修缮市场需求包括 B 端的老旧小区改造以及 C 端的二手房、老房翻新改造，目前欧美、日本等发达国家和地区有 80%左右防水产品都用在既有建筑的翻新和维护上，但我国领先建筑防水材料生产企业 95%的产品都用于新建市场，修缮市场潜在发展空间巨大。

  政策驱动 B 端旧改方面防水材料需求扩容。2020 年《关于全方面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见》提出 2020 年新开工改造城镇老旧小区 3.9 万个，涉及居民近 700 万户；

  到 2022 年，基本形成城镇老旧小区改造制度框架、政策体系和工作机制；到“十四五”期末，结合各地实际，力争基本完成 2000 年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务。

  根据住建部统计数据，我国 2000 年之前老旧居住小区近 16 万个，建筑面积约 40 亿平方米，自 2020 年 7 月全面实施旧改以来，我国 2020 年和 2021 年新开工改造老旧小区数分别为 40,279 个和 55,555 个。

  2021 年《政府工作报告》提出预计到 2025 年完成近 17 万个老旧小区改造，随着旧改的提速，房屋修理维护领域需求释放将加速防水行业的扩容。

  根据建筑防水协会数据，屋顶正常平均维护寿命为 6-8 年，未来 10 年内将有 4-5 亿平方米/年的维护需求。根据智研咨询数据，防水屋面维修的成本是初次修建时的 3-4 倍，我们假设只考虑屋面的修缮需求，修缮率为 50%，依照我们的测算，2022 年修缮需求市场空间约为 200 亿元，考虑到新规落地后屋面防水材料 50%的增量，市场空间约为 300 亿元。

  2023 年 1-2 月基建投资增速延续了2022年的高位，景气度不改。1-2月广义基建投资和狭义基建投资分别同比高增 12.2%和9.0%，延续了 2022 年的高位。

  从广义基建投资分项来看，电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资延续 2022年快速地增长的态 势，同比增长 25.4%，2022 年全年增速 19.3%；交通运输、仓储和邮政业投资同比增长9.2%；水利、环境和公共设施管理业投资同比增长 9.8%。基建将继续成为稳定投资乃至稳定增长的主要力量。

  专项债前置发行的节奏有望延续。2023 年地方政府专项债限额为 3.8 万亿元，而 2022 年这一数字为 3.65 万亿元，同比增加 1500 亿元。

  其中根据各地财政预算草案， 提前下达的新增专项债额度为 2.19 万亿元，同比 2022 年提前下达的 1.46 万亿元增长 50％，2022 年专项债发行节奏较为前置，在 2023 年这一趋势有望延续，二季度或迎来专项债发行高峰，实物工作量有望加速落地，对防水材料需求形成较好支撑。

  基建领域防水市场空间约为 600 亿元。防水新规带来的增量主要在房建领域，依据建筑防水协会统计，建筑防水材料的主要应用领域是房建、基建、城市更新领域， 需求分别占比为 40%、40%、20%，假设该占比保持不变，以 2022 年为计算基期，依照我们之前对房建领域防水市场空间的测算，2022 年基建领域的防水市场空间约为 552 亿元，考虑到基建投资的高增速，市场空间有望逐步扩大，假设增速为 10%，2023 年防水市场空间有望超过 600 亿元。

  “建筑+光伏”，屋顶分布式光伏分为 BIPV 和 BAPV。分布式光伏电站是指在用户场地附近建设，运行方式以用户侧自发自用、多余电量上网，且在配电系统平衡调节为特征的光伏发电设施。

  按照设计、施工和安装方法的不同，分为 BAPV（在现有建筑上 安装光伏组件）与 BIPV（光伏建筑一体化）两种形式，以上两种形式皆是利用屋顶资源开发分布式光伏电站实现光伏发电。

  BIPV 是分布式光伏电站与建筑结合的主要应用场景之一，兼具发电与建筑功能，与 BAPV 相比，具有美观性、安全性高、常规使用的寿命长等优点。当前光伏屋面电站系统的设计寿命为 25 年以上，光伏屋面的防水会影响到系统的常规使用的寿命，若发生渗漏，需要将光伏设备拆除后维修，对后期经营成本影响也很大。

  政策驱动分布式光伏扩容。2021 年 6 月，能源局综合司正式下发的《关于报送整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点方案的通知》中指出，党政机关建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 50%；学校、医院、村委会等公共建筑屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 40%；工商业厂房屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 30%；农村居民屋顶总面积可安装光伏发电比例不低于 20%。

  2021 年 10 月国务院印发《2030 年前碳达峰行动方案的通知》提出到 2025 年，城镇建筑可再次生产的能源替代率达到 8%，新建公共机构建筑、新建厂房屋顶光伏覆盖率力争达到 50%。

  屋顶光伏防水市场空间约为 50 亿元。根据国家统计局数据和中国建筑科学研究院测算，我国目前既有建筑面积约 800 亿平方米，每年新增近 1 亿平方米的采光瓦屋顶面积，按照 TPO 防水卷材 40-50 元/平米材料成本计算，每年新增市场空间约为 50 亿元。